绿城服务上市一波三折
先期认购不足，上市后走势反弹
赵思茵
继彩生活、中海物业、中奥到家后，绿城物业成了第四家在港交所上市的物业公司。
7月12日，绿城服务集团有限公司正式于香港联交所主板上市，代码2869.HK。虽然上市前的发售并没有得到足额的认购，但上市首日，绿城服务股价依旧大涨10.55%，收盘价为每股2.2港元。
股价上涨不仅出乎绿城服务管理层的意料，也让投资者颇为意外。上市前期并未获足额认购，其后缘何又走出峰回路转的行情？
上市的波折
7月10日，绿城服务宣布，IPO发售价已厘定为每股发售股份1.99港元。
为了保证顺利上市，绿城服务的兄弟公司——绿城中国作为基石投资者，认购1.39亿股(公众股)，占股5%。此外，忠富控股有限公司、中国东方资产管理（国际）控股有限公司、浙江天堂矽谷资产管理集团有限公司还分别认购了1.39亿股、9700万股以及1.17亿股。
即便如此，临近上市时，绿城服务在香港公开发售也仅获3711.6万股有效申请，相当于公开发售7778万股的约47.72%。认购不足，且差距颇大。
针对认购不足，绿城服务运营总监及执行董事吴志华解释称：“其新股上市发行公开认购不足是受到英国脱欧的影响。”
最终，未获认购的4066.4万股公开发售股份已重新分配至国际配售。国际配售部分占全球发售的95.23%。经扣除包销费用及公司就全球发售应付的开支后，绿城服务将自全球发售获得的所得款项净额约为14.39亿港元（相等于约人民币12.20亿元）。
和认购不足相比，敲钟上市之后的绿城服务股价却一路上扬。到7月12日收盘时，绿城服务股价依旧大涨10.55%，收盘价为每股2.2港元，总市值达到61.1亿元。市值不仅接近已经在香港上市数年的绿城中国（市值128亿元）的一半，也成功超越彩生活的59亿元、中海物业的38.8亿元、中奥到家的9.6亿元，成为国内上市物业公司市值排名第一。
而宋卫平、寿柏年、夏一波合计持有的绿城服务股份市值22.45亿元，李海荣身家14.97亿元，管理层(56人)持股市值达到6.6亿元，诞生多位亿万、千万富豪。
市值的秘密
股价上涨不仅出乎绿城服务管理层的意料，也让投资者颇为意外。绿城服务首席财务官兼公司联系秘书何启忠对记者坦承：“这是事先没有想到的好结果，因为当前整个股市情况不是特别明朗，至于未来的走势还有待观察。”
有关数据显示，目前物业管理行业在管的物业面积是165亿平方米，市场容量约250亿平方米。随着政府把与物业有关的大量服务型项目推向市场、推向社会，还有100亿平方米左右的市场空间可以去开拓。据光大证券[股评]的预测，当前物业管理行业的收入空间可达2.7万亿之巨。
“除了市场空间大之外，利润等关键性财务数据也让香港投资者欣喜。”房地产与金融资深评论人黄立冲对《中国经营报》记者分析称。
其中，以物业上市第一股的彩生活为例，该公司于2014年6月30日上市。在上市仅3天后，市值轻松突破55亿元，反超母公司花样年52亿元的总市值。上市一年后（2015年中），彩生活实现收入2.78亿元，净利达1.15亿元，同比分别增长70.2%和56.6%。毛利率更是远超传统地产行业，达到73.9%。
虽然绿城服务属于后起之秀，但其今年也有不俗的增长。于2015年实现总收入29亿元，同比增长32%，净利润达1.98亿元，同比增长33%。过去三年的年复合增长率分别为33%和53%。
“比起传统的房地产开发，物业服务还可以有多种话题可以炒作。比如社区O2O、物业服务平台建设等。较大客户数量和管理面积的社区O2O模式，一度被资本市场给予PE20倍、30倍的评价，而对比传统地产开发才5到10倍，同为地产，两者估值差别很大。”黄立冲进一步分析称。
毛利与增长的平衡
随着上市钟声的敲响，如何继续维持利润和规模，已经成为绿城服务上市之后的主要工作。
据绿城服务执行总裁兼行政总裁杨掌法介绍，公司目前已经签约的服务面积达1.7亿平方米，资产价值至少两万亿元。截至2015年9月30日，绿城服务的在管合同建筑面积总和达7400万平方米物业，覆盖全国23个省、直辖市及自治区的73个城市。
值得注意的是，相较于中海物业约90%的管理面积来自于其自建物业，绿城服务77%的合同管理面积依旧来自于其他独立开发商开发的物业，而彩生活和中奥到家外部获取的合同管理面积占比更分别高达97%和近乎100%。
“随着绿城中国本身规模增速放缓，绿城服务将更多地通过外部收购获得规模的增长。而其招股书也明确显示，上市集资中近49%将用作收购物业服务公司。”国泰君安[股评]的分析师刘斐凡分析称。
“收购物业的管理成本要高于自建物业，而对于物业管理行业而言，很难涨价。若绿城未能将成本有效转嫁至客户，其营运将受影响，或更带来额外成本，利润率也会受到负面影响。”
数据显示，2015年绿城服务在管的住宅物业平均物业费达3.06元/平方米/月，单位面积利润贡献率（企业的年净利润除以当年计算收益的物业管理面积）高于其他四家企业，分别是中海物业的2倍，彩生活和中奥到家的4倍多。
具体盈利水平上，物业管理服务占总收入的比例高达72%，毛利率为10.2%、，而顾问咨询服务和园区增值服务的收入占比分别为19%和9%，毛利率分别为33.9%和47.8%。公司整体毛利率虽然从2012年的15.8%逐步提升至2015年的18.2%，但相比于彩生活和中海的利润水平，绿城服务的盈利能力依旧一般。
“虽然目前公司毛利率偏低，但随着客户满意度增加及服务价格的上升，未来毛利率也将有所增长。过去，绿城服务在中国市场的满意度增长了8.2%，而随着服务价格的上升，毛利率也将有所提升。”绿城服务运营总监及执行董事吴志华称。